Faktory ovlivňující hodnotu společnosti při oceňování

„Oceňování není jen o číslech, ale je o příbězích“, to je citát slavného ekonoma prof. Damodarana, který vymyslel značně používaný oceňovací model EV/EBITDA. Právě tento model je sice založený na číslech, ale tím větší má citát slavného profesora význam.

Při oceňování společnosti je totiž nutné zohlednit řadu faktorů, které mohou zásadně ovlivnit její hodnotu a nejde jen o aktuální finanční výsledky, ale také o budoucí potenciál, rizika a specifické aspekty daného odvětví. Tento článek se zaměřuje na klíčové faktory, které by měly být součástí každého oceňovacího procesu.

Nehmotná aktiva a goodwill (renomé)

Řada společností dnes generuje hodnotu především prostřednictvím duševního vlastnictví, patentů, obchodních značek, specializovaného know-how nebo kvalitního lidského kapitálu. Tyto složky, ačkoliv často klíčové pro konkurenční výhodu a budoucí prosperitu, jsou obtížně kvantifikovatelné standardními účetními metodami. Kvalitní oceňovací proces proto musí jít za hranice výkazů a zohlednit strategickou hodnotu těchto nehmotných aktiv v kontextu celého odvětví a dlouhodobých trendů.

Příklad: V případě IT společností může hodnota kódu, algoritmů nebo unikátních řešení představovat až 90 % celkové hodnoty podniku, přestože v účetních výkazech mohou být tato aktiva podhodnocena nebo zcela chybět.

Rizikové faktory

Detailní analýza rizik představuje neodmyslitelnou součást každého kvalitního ocenění. Identifikované rizikové faktory musí být nejen kvalitativně popsány, ale také kvantifikovány a promítnuty do výsledného ocenění. Mezi klíčové rizikové oblasti patří zejména:

·       Tržní rizika spojená s vývojem konkrétního oboru a potenciálními přelomovými změnami;

·       Regulatorní rizika včetně predikce potenciálních legislativních změn (i daňových) a jejich dopadu na podnikání;

·       Technologická rizika plynoucí z nástupu přelomových technologií a rychlosti inovačního cyklu;

·       Operační rizika zahrnující závislost na klíčových zákaznících, dodavatelích nebo konkrétních osobách.

Příklad: Koncentrace více než 30 % obratu u jediného zákazníka může snížit valuaci společnosti až o 20 %, neboť představuje významné riziko pro budoucí příjmy. Podobně závislost na jediném klíčovém produktu či službě zvyšuje zranitelnost společnosti a zpravidla snižuje její hodnotu.

Přelomové technologie

Zejména v dnešní době exponenciálního technologického pokroku je schopnost adaptace na změny klíčovým faktorem dlouhodobé hodnoty podniku. Historie podnikání nabízí bezpočet příkladů kdysi dominantních společností, jejichž hodnota se dramaticky propadla v důsledku neschopnosti adaptovat se na přelomové technologické změny. Při oceňování je proto nezbytné důkladně analyzovat technologickou pozici společnosti a její připravenost na budoucí výzvy z následujících hledisek:

·       Úroveň digitální transformace odvětví a připravenost oceňované společnosti na tento trend;

·       Bariéry vstupu pro nové konkurenty s inovativními technologickými řešeními;

·       Životní cyklus stávajících produktů a technologií v kontextu oborových trendů;

·       Investice do výzkumu a vývoje v porovnání s konkurencí;

·       Adaptabilita společnosti – její schopnost absorbovat a efektivně implementovat nové technologie.

Příklad: Společnost Blockbuster versus Netflix – Když v roce 2000 nabídl Netflix své služby Blockbusteru za 50 milionů dolarů, vedení Blockbusteru tuto nabídku odmítlo. O 10 let později Blockbuster zbankrotoval, zatímco tržní hodnota Netflixu vzrostla na desítky miliard dolarů. Klíčovým faktorem byla neschopnost Blockbusteru rozpoznat potenciál streamovacích služeb a včas adaptovat svůj obchodní model.

Důkladná analýza technologických trendů a jejich potenciálního dopadu na business model společnosti by měla být integrální součástí oceňovacího procesu. Společnosti s robustní strategií digitální transformace a prokazatelnou schopností průběžně inovovat jsou zpravidla oceňovány s výraznou prémií oproti konkurentům, kteří tuto oblast systematicky nerozvíjejí.

Timing a tržní cyklus

Hodnota společnosti není statickou veličinou, ale dynamicky se mění v závislosti na makroekonomických podmínkách a specifických cyklech daného odvětví. Stejná společnost může být legitimně oceněna s výrazně odlišnými výsledky v období recese a v období ekonomického růstu. V období konjunktury jsou valuační násobitele (např. EV/EBITDA nebo P/E) typicky výrazně vyšší, zatímco v době ekonomického poklesu mohou tyto ukazatele klesnout o 30-50 % i při nezměněné fundamentální výkonnosti společnosti.

Kromě ekonomického cyklu hraje roli i specifický vývoj daného odvětví. Například v letech 2020-2021 během pandemie COVID-19 byly digitální a e-commerce společnosti oceňovány výrazně výše než v předchozích letech, zatímco společnosti z oblasti cestovního ruchu nebo pohostinství zaznamenaly dramatický pokles valuací.

Správné načasování transakce může proto znamenat rozdíl v desítkách procent výsledné hodnoty, což činí z porozumění tržním cyklům a jejich vlivu na oceňování klíčovou kompetenci profesionálních oceňovatelů.

Závěr

Správné ocenění společnosti vyžaduje komplexní pohled zohledňující všechny výše uvedené faktory. Ignorování kteréhokoliv z nich může vést k významným nepřesnostem – ať už ve formě nadhodnocení či podhodnocení – s potenciálně závažnými důsledky pro všechny zúčastněné strany. Především v době rychlých technologických změn a tržní nejistoty je důležité věnovat těmto faktorům zvýšenou pozornost.

Pro kvalitní ocenění je proto nezbytná kombinace hluboké znalosti specifik daného odvětví, pokročilých analytických schopností a schopnosti realisticky predikovat budoucí vývoj relevantních trendů. Pouze takto komplexní přístup umožňuje získat věrohodný obraz o skutečné hodnotě oceňované společnosti a poskytnout spolehlivý základ pro strategická rozhodnutí.